起因：美元貶值

美國長期以來存在的經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字是導致美元貶值的根本原因。2007年爆發(fā)的次貸危機對美國金融系統(tǒng)和房地產(chǎn)市場造成巨大打擊，進一步加劇了美元的貶值趨勢。

新儲備貨幣

克林頓執(zhí)政時期，美國扭轉(zhuǎn)了前幾任政府財政赤字不斷增加的局面，2000年甚至創(chuàng)造了2369億美元的財政盈余。然而，小布什上臺后，對克林頓政府的經(jīng)濟政策進行了大幅度的調(diào)整，采取了以減稅為核心的擴張性財政政策，財政赤字不斷加大。美國政府在過去5年一直都面臨巨額赤字，其中2004年財政赤字更是創(chuàng)下4130億美元的歷史最高紀錄。在2007年10～12月，美國政府財政赤字比上年同期增加25.6%，為1538億美元。受經(jīng)濟增長放緩影響，政府稅收增幅在2008年會有所下降，但戰(zhàn)爭開支仍然將繼續(xù)擴大，因此美國政府2008年的財政赤字可能增加。

與此同時，美國的經(jīng)常賬戶赤字也在持續(xù)膨脹。1991年美國經(jīng)常賬戶還維持著少量的盈余，到了2005年第四季度，經(jīng)常項目赤字已經(jīng)達到GDP的6.8%。2007年美國的外部失衡得到了一定程度的改善，第二季度經(jīng)常賬戶赤字已經(jīng)減少為GDP的5.5%。美國出現(xiàn)的巨額經(jīng)常賬戶赤字，一是因為美國居民的儲蓄率太低，美國消費者在美聯(lián)儲低利率政策的刺激下習慣了借債消費，導致對進口品的需求相應增加。二是美國在過去幾年經(jīng)濟增長相對超過了歐洲和日本，這也使得其進口需求增加。此外，石油價格上漲也是導致美國經(jīng)常賬戶出現(xiàn)巨額赤字的原因之一。如果扣除掉石油進口因素，截至2007年第三季度，美國經(jīng)常賬戶占GDP的比例會減少到3.5%。

2007年爆發(fā)的次貸危機導致了最近半年來美元的加速貶值。自2000年互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟泡沫破裂以來，美國經(jīng)濟的增長很大程度上是靠消費帶動，而消費的增長主要不是由于收入的提高，而是房地產(chǎn)價格上升帶來的“財富效應”。但是，在美國房地產(chǎn)市場最為繁榮的時候，危機的種子已經(jīng)播下。房地產(chǎn)金融機構(gòu)在利益的驅(qū)動下放松了貸款標準，并創(chuàng)造出很多“前松后緊”的貸款品種，對原本不夠資格的購房者提供抵押貸款。在頭幾年里，借款者還款額很低而且金額固定。但是過了這段時間之后，利率就會重新設定，購房者的還款壓力將驟然上升。如果房地產(chǎn)價格不斷上升，那么發(fā)放次級債對于房地產(chǎn)金融確實是絕佳選擇，一是可以賺取更高的貸款利率，二是如果發(fā)生違約，金融機構(gòu)也可以通過拍賣抵押房地產(chǎn)而收回貸款本息。然而一旦市場利率上升、房地產(chǎn)價格下跌，次級債市場就面臨滅頂之災。市場利率上升使得購房者的壓力驟然增加；房地產(chǎn)價格下跌使得金融機構(gòu)即使拍賣抵押房地產(chǎn)也難以獲得本金的全額償付。

美國次貸危機對美國經(jīng)濟的影響并沒有真正結(jié)束。大批有風險的次級抵押貸款到2008年會進入利率重新設定的時期，估計違約率將再次大幅度提高。受到次貸危機的影響，很多商業(yè)銀行和投資銀行遭受巨額損失，導致市場上流動性出現(xiàn)恐慌性的短缺。如果次貸危機使得很多美國家庭面臨破產(chǎn)之虞，一定會對美國的消費帶來沖擊，而消費已經(jīng)占美國GDP的72%。市場人士普遍認為，即使美國不會出現(xiàn)嚴重的經(jīng)濟衰退，但是增速放緩幾乎已經(jīng)成為定局。IMF的報告認為，美國經(jīng)濟走勢不容樂觀，預計其今明兩年經(jīng)濟增長率均為1.9%，低于2007年的2.9%，比原來的預測分別降低0.1個和0.9個百分點。

美元貶值對美國經(jīng)濟的影響

首先，美元貶值將加劇美國的通貨膨脹壓力。隨著美元貶值，進口產(chǎn)品的價格將上升，進而有可能推高美國的整體價格水平。尤其是，全球能源價格和初級產(chǎn)品價格急劇上漲，已經(jīng)給美國經(jīng)濟帶來了通貨膨脹壓力。如果這些能源和初級產(chǎn)品價格上漲的壓力進一步傳導到制造品價格，對于美國這樣的進口大國來說，通貨膨脹壓力將進一步加大。這將使得美聯(lián)儲處于兩難選擇：如果提高利率，次貸危機可能愈演愈烈，但是如果通過大幅度降低利率來拯救住房抵押市場和房地產(chǎn)市場，又可能使得通貨膨脹抬頭。在最糟糕的情況下，美國可能再次陷入滯脹的困境。

其次，美元貶值對美國擴大出口有積極作用，但改善美國長期失衡的國際收支賬戶作用有限。美元貶值增加了美國商品的價格競爭力，有利于擴大出口；同時外國商品相對來說變得更貴，從而美國會減少進口。美國商務部數(shù)據(jù)顯示，2007年9月份美國出口額增長1.1%，至1401.5億美元；進口額增長0.6%，至1966億美元。9月份國際商品和服務貿(mào)易逆差較8月份收窄0.6%，至564.5億美元。但是，美元貶值對改善美國國際收支平衡的作用是有限的。一方面，美國的進口中包括大量的原油和初級產(chǎn)品。這些產(chǎn)品的價格在過去幾年出現(xiàn)了飆升，其中一個原因就是由于美元貶值。所以美元繼續(xù)貶值，盡管可能會導致石油和初級產(chǎn)品的進口數(shù)量減少，但其進口總額并不一定減少或者減少有限。美國商務部數(shù)據(jù)顯示，盡管美國2007年10月份實現(xiàn)了出口增長，但貿(mào)易赤字較9月份上升了1.2%，至578億美元。赤字增加的首要原因就是原油進口額的增加。另一方面，導致美國國際收支失衡的根本原因不是匯率問題而是美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題。美國政府和居民的消費支出過多，儲蓄率難以提高，這是美國存在經(jīng)常賬戶赤字的宏觀經(jīng)濟根源。而要根本上改變這個狀況，光靠貨幣貶值是不行的。

美元貶值對美國的金融體系和美元的國際地位有一定的沖擊。外國所持有的以美元計價的資產(chǎn)高達5萬億美元，美元貶值使各國的損失很大。在降低了投資美國各類債券的熱情的同時，為了減少損失，投資主體便會拋售美元資產(chǎn)以降低持有比例，資金流出美國去尋找新的價值洼地。這樣對美國的金融系統(tǒng)是一種沖擊。美國財政部的最新統(tǒng)計顯示，2007年8月，27個主要海外經(jīng)濟體中有15個凈減持了美國國債。其中，日本凈減持比例達到4%，為7年來最大減幅。當月，海外官方和個人對美國股票、債券及其他票據(jù)的總投資凈流出為693億美元，為1998年美國長期資本管理公司破產(chǎn)危機以來的首次。在次貸危機爆發(fā)之后，美聯(lián)儲多次降低利率，與此同時，歐洲和日本由于擔心通貨膨脹壓力，可能仍然維持利率不變，這會使得美國和歐洲、日本的利差繼續(xù)縮小，投資者更傾向于拋售美元，加劇了對美元匯率的打壓。同時，如果美元持續(xù)走弱，美元的強勢地位將受到不斷走強貨幣的挑戰(zhàn)，美元在國際經(jīng)濟中的霸主地位將受到削弱。伊朗已經(jīng)宣布放棄用美元結(jié)算石油交易；阿聯(lián)酋也已經(jīng)聲稱，如果美元繼續(xù)貶值將考慮放棄與美元的聯(lián)系匯率制度。在現(xiàn)有的國際收支失衡格局下，東亞和石油出口國將其貿(mào)易順差大量購買美元資產(chǎn)，這在過去造成了全球?qū)嶋H利率偏低和美國消費旺盛的局面，但是，隨著美元的貶值，外國投資者不會長期忍受其美國資產(chǎn)的低回報率，它們?yōu)槊绹栀J提供資金的意愿也將下降。一旦外國投資者不愿意再為美國的雙赤字融資，當前全球失衡格局中微妙而脆弱的平衡也將徹底遭到破壞。

值得注意的是，2008年是美國的總統(tǒng)大選年，執(zhí)政的共和黨政府可能會繼續(xù)放任美元貶值，采取減稅、降低利率等刺激經(jīng)濟增長的措施。但如果民主黨上臺，則會傾向于采用一種強勢美元的政策吸引國際資本，鞏固美國金融界的優(yōu)勢地位，改變財政赤字和資本流出的現(xiàn)狀。這也可能使得美元在2008年或2009年出現(xiàn)拐點。

美元貶值對世界經(jīng)濟的影響

美元貶值將直接促成全球能源和初級產(chǎn)品價格的上漲，給全球帶來通貨膨脹的壓力。歷史經(jīng)驗表明，原油價格和黃金(218.75,-0.73,-0.33%,吧)價格均與美元匯率逆向而動。由于美元仍然是國際石油交易中的壟斷性計價貨幣，美元貶值導致了產(chǎn)油國的石油收入下降，這種情況下，產(chǎn)油國一方面在油價攀升的同時依然限產(chǎn)保價，從而進一步抬高石油價格；另一方面為推進投資多元化，拋售美元資產(chǎn)而置換其他資產(chǎn)，從而加劇了美元貶值。黃金歷來是人們對抗通貨膨脹和國際儲備貨幣貶值的強有力工具。黃金價格飆升時期，往往是通脹壓力加劇，或者美元大幅貶值時期。全球能源和初級產(chǎn)品價格的上漲，會帶動其他產(chǎn)品價格的上漲。比如，石油價格的上漲帶來了各國開發(fā)生物燃料的熱潮，隨著玉米(1760,16.00,0.92%,吧)等作物被用于生產(chǎn)乙醇，玉米的價格不斷提高，導致了靠以玉米為飼料的牲畜價格提高。大量耕地被用于種植玉米，使得種植其他農(nóng)產(chǎn)物的耕地面積減少，于是推動了全球糧食價格的上漲。

美元貶值和匯率波動不利于國際金融市場穩(wěn)定。美元在國際金融市場的外匯交易、匯率形成、債券發(fā)行、金融資產(chǎn)定價等諸多方面都處于壟斷地位。美元持續(xù)貶值、波動頻繁，首先會直接導致外匯市場交易增加和各種貨幣之間匯率關系的頻繁調(diào)整，加劇了外匯市場的動蕩；其次，美元貶值會造成美元計價資產(chǎn)與其他幣種計價資產(chǎn)相對價值的變化，投資者將因此對不同幣種計價資產(chǎn)價值和收益率進行重估，并相應地調(diào)整金融資產(chǎn)投資組合，從而導致金融投機交易增加和資金的無序流動，影響金融市場的穩(wěn)定；再次，為了應對次貸危機，美聯(lián)儲采取的降低利率和向市場提供流動性的做法使得全球市場上原本已經(jīng)泛濫成災的流動性進一步增加，投機資本規(guī)模不減反增，全球金融市場的潛在風險繼續(xù)增加。

美元貶值對發(fā)達的經(jīng)濟體國家出口貿(mào)易有不利影響，可能觸發(fā)貿(mào)易保護主義的抬頭。比如說，美元貶值意味著歐元對美元持續(xù)升值，歐元國家的商品出口競爭力將受到影響。歐洲兩家主要航空航天制造集團，達索航空公司和EADS也因為美元貶值使得其以歐元結(jié)算的生產(chǎn)成本上升，以美元售出產(chǎn)品的價格下降而宣布將把旗下部分流水線遷至以美元為主要貨幣的地區(qū)進行生產(chǎn)，以削減勞資開支，緩解因歐元對美元升值帶來的成本增長壓力，從而改變美元不斷貶值帶來的不利境地。法國總統(tǒng)尼古拉·薩科齊也不無擔心地認為，如果不采取措施解決美元貶值引起的匯率問題，可能引發(fā)“經(jīng)濟戰(zhàn)”。特別是對美國國內(nèi)市場依賴比較大的企業(yè)將面臨沉重的打擊，日本豐田汽車的股價在美元持續(xù)貶值的預期下曾跌到了14個月以來的最低價位。

美元貶值將給新興經(jīng)濟體帶來更加嚴峻的挑戰(zhàn)。首先，新興經(jīng)濟體面臨的損失就是外匯儲備縮水。由于長期對美國貿(mào)易順差，新興經(jīng)濟體積累了大量的以美元資產(chǎn)為主的外匯儲備。美元貶值就意味著它們財富的“蒸發(fā)”。其次，美元貶值也意味著新興經(jīng)濟體長期依賴出口發(fā)展經(jīng)濟的模式不再可行。由于隨著經(jīng)濟全球化的推進，全球經(jīng)濟體都彼此聯(lián)系在一起而無法“脫鉤”。作為世界經(jīng)濟的主要引擎之一，美國消費需求的降低會使新興經(jīng)濟體的出口減少、增長放緩。再次，美元貶值將使得大量的資金流向新興經(jīng)濟體尋找投資洼地。大量的外資流入將推動新興經(jīng)濟體國內(nèi)資產(chǎn)價格的飆升，滋生經(jīng)濟泡沫。而當美國經(jīng)濟復蘇，美元不斷走強的時候，資金又會大量從新興經(jīng)濟體撤出流入美國；由于新興經(jīng)濟體缺少完善的金融監(jiān)管系統(tǒng)，防范金融風險的機制較弱，當大量資金撤出時，便會導致經(jīng)濟泡沫破滅，引發(fā)金融危機。

美元貶值對中國經(jīng)濟的影響

首先，美元貶值增加了人民幣升值壓力及宏觀調(diào)控的難度。盡管從2005年7月中國實行人民幣匯率機制改革，人民幣對美元升值的累積幅度超過了10%。但是，由于美元對世界其他主要貨幣大幅度貶值，而人民幣的匯率又主要是采取盯住美元的政策，所以相對于歐元、英鎊等主要貨幣而言，人民幣則出現(xiàn)了貶值。包括歐盟、加拿大等國家和地區(qū)紛紛施壓要求人民幣升值以承擔美元貶值帶來的一些后果。近人民幣加快了升值步伐，美元貶值毫無疑問成了“重要的推手”。

其次，美聯(lián)儲下調(diào)聯(lián)邦基金利率對中國政府的宏觀調(diào)控政策形成掣肘。一旦美國GDP驟然減速或者房地產(chǎn)市場加速下滑，那么美聯(lián)儲可能連續(xù)下調(diào)聯(lián)邦基金利率，這將造成大量短期資本流出美國，而中國正是這些資本的理想目的地。而中國當前處于流動性過剩和資產(chǎn)價格上漲的狀況，理想的政策是提高人民幣存貸款利率。而一旦中國人民銀行提高利率，就會造成與美國聯(lián)邦基金利率息差進一步縮小或倒掛的局面，引來更多的資本流入。中美息差的縮小或倒掛也會給人民幣匯率造成升值壓力。

美元貶值將對中國的出口構(gòu)成嚴峻的考驗。隨著人民幣升值幅度的加大，匯率升值對出口的抑制作用將逐漸顯露。此外，中國對外貿(mào)政策進行了積極調(diào)整，特別是從2007年7月起降低了很多出口商品的出口退稅率，這直接壓縮了出口企業(yè)的盈利空間。最近兩年，在廣東等沿海地區(qū)已經(jīng)出現(xiàn)了勞動力短缺的現(xiàn)象，導致勞動力成本不斷增長。中國貿(mào)易順差的持續(xù)增加，導致國際貿(mào)易摩擦不斷增多。在本幣升值、出口退稅率下降、勞動力成本上升、國際貿(mào)易摩擦加劇的背景下，中國2008年的出口前景不容樂觀?？紤]到2007年前三個季度中，凈出口對中國GDP的貢獻率約為40%。如果出口萎縮，將對中國經(jīng)濟增長和就業(yè)產(chǎn)生嚴重的影響。

從美國政策調(diào)整對中國資本市場的影響來看，歷史上，發(fā)達國家加息往往會造成國際資本從發(fā)展中國家向發(fā)達國家回流，從而對發(fā)展中國家的資本市場形成負面沖擊。但是這一現(xiàn)象不會發(fā)生在中國，當前大量“熱錢”流入中國的目的，并不是為了套取中美息差，而是沖著中國資本市場的高收益率而來。因此中美息差的縮小或擴大并不會顯著影響國際資本流入中國的格局。另一方面，如果美元大幅貶值，人民幣大幅升值，由此引發(fā)的國際資本流動可能會推高中國資產(chǎn)價格，加劇資產(chǎn)價格的波動性。但是到2018年為止，中國股票市場價格上漲主要是內(nèi)源性而非外生性的，流入中國的外資也大多是股權(quán)性的對沖基金，而非外債。因此無論是美元降息還是美元貶值都不會改變中國資本市場的內(nèi)在周期。但這一切均是以中國仍然堅持嚴格的資本管制為前提的，如果貿(mào)然開放資本賬戶，使得投機資本可以自由進出，一旦出現(xiàn)風吹草動，國內(nèi)資本市場上將立刻“草木皆兵”。

在美元貶值的外力下，人民幣不斷升值以及中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整對改變中國經(jīng)濟內(nèi)外失衡有積極作用。但是在短期內(nèi)，由于中美貿(mào)易的互補性很強，中美貿(mào)易順差的局面一時很難逆轉(zhuǎn)，中美貿(mào)易摩擦將繼續(xù)存在。這需要兩國高層不斷加強談判磋商。同時，盡管錯過了人民幣升值的最佳時機，人民幣匯率市場化改革的步伐不能停下來。中國應該不斷完善金融系統(tǒng)，加快人民幣匯率形成機制的市場化改革.

新儲備貨幣的用途

中國人民銀行行長周小川于提倡建立“超主權(quán)”的新國際儲備貨幣以取代美元。這一建議不僅得到俄羅斯、巴西等新興市場國家的響應，還得到了聯(lián)合國和國際貨幣基金組織(IMF)等國際組織的呼應。

聯(lián)合國金融、經(jīng)濟改革咨詢團26日向聯(lián)合國大會提交報告，敦促世界領導人同意構(gòu)建替代美元的新的國際儲備貨幣體系。對于中國等一些新興國家經(jīng)濟體更換儲備貨幣的建議，西方國家大多表示了反對的態(tài)度。美國反應最為迅速和激烈，對于周小川的建議，美國總統(tǒng)奧巴馬在第一時間作了回應：沒必要創(chuàng)建新全球貨幣。

歐盟盡管支持新興國家發(fā)揮更大的作用，但是對于更換儲備貨幣的建議卻不是很“感冒”。表示，美元作為儲備貨幣的地位無可爭議。

創(chuàng)造一種與主權(quán)國家脫鉤、并能保持幣值長期穩(wěn)定的國際儲備貨幣，從而避免主權(quán)信用貨幣作為儲備貨幣的內(nèi)在缺陷，是國際貨幣體系改革的理想目標。